天风证券：维持美图公司“买入”评级 目标价6.96港元-九游会平台

天风证券发布研究报告称，维持美图公司（01357）“买入”评级，预计23/24年营收为28.78/37.03亿元，目标价6.96港元。该行认为公司在商业模式成功切换、创始人重新出任董事长后，战略层面全面聚焦主业已兑现强劲的主业收入增长，同时公司在c端的竞争格局优势或被低估，依托于长期积累的经验和用户有望在ai时代工具软件加速整合和革新的过程中重新抢占原有专业工具软件市场，该行建议持续关注公司的生产力产品节奏和前期产品的出海计划。

报告主要观点如下：

1．公司有何变化？商业模式顺利升级，增长驱动切换，重新聚焦主业

美图公司商业模式转变（免费转向订阅）背后普遍忽视的是公司用户增长驱动逻辑切换和战略层面伴随创始人重新出任董事长后的全面聚焦主业，而这或是公司今年上半年付费用户数出现加速的原因之一。因此该行不应将23h1付费用户数出现边际加速的趋势简单归因为热门功能或aigc，而应从saas软件角度出发，公司旗下工具软件实质上已开始更为成熟的和用户建立更良性的订阅关系。因此该行认为美图公司的付费率增长可通过线性外推的方式预测，该行预计公司2023年全年订阅用户数有望在c端持续加速渗透和新增b端产品催化下有望达874万。

2．竞争格局如何演变？c端竞争格局无虞，全面发力b端生产力和出海

美图公司在c端工具软件赛道拥有“隐形”的相对优势：作为c端工具软件赛道的龙头公司，在付费率开始出现加速订阅转化后其市占率集中度有望再次提升，主要系包括互联网大厂和创业公司存在局限性，在美图公司已成为国内少数集合型图像处理软件的背景下美图公司或已经建立了较强的头部产品效应，该行认为市场或低估将一键式工具软件做成龙头公司的难度和领先的产品体验对用户心智的占领，竞争格局演化和用户心智占领为美图公司构筑“隐形”的相对优势。

该行依旧坚定看好美图公司的场景拓展：b端生产力和出海。b端生产力方面美图设计室已首次验证平台内的电商场景相关生产力需求依然强劲，ai商拍自4月上线以来累计服务超过150万电商用户，多项功能将原本需要3天的设计时间压缩至10秒，累计生成1800万张商品图。此外生产力工具已开始逐步入驻平台型企业，赋能b端客户生产提效降本；出海方面公司前期有较为完善的海外运营经验，在国内验证过的生产力相关产品出海或将为美图带来全新增量市场空间。

3.ai有何影响？ai正在加速“小而美”的工具软件赛道重新整合工作流

工具软件赛道自生成式ai诞生以来对包括图像、视频和3d内容等在内的工具软件相关素材的生成和处理工作流有显著影响，adobe、figma、canva在内的工具软件巨头和独角兽积极接入生成式ai。该行认为生成式ai的迭代和革新与工具软件潜在的轻量化趋势共振，“小而美”的工具软件赛道在ai加速整合工作流后或诞生潜在的全新机会。

美图公司有何优势？公司十余年软件轻量化的经验和稳固的c端工具软件市场卡位是美图在工具软件赛道的最大优势，工具软件领域美图已验证从图片到视频的升维能力（从美图秀秀到wink）和场景拓展能力（从c端到电商和口播），因此该行认为美图或依然具备向其他高维素材工具或其他设计场景拓展的可能性，或有望在全新设计场景或细分工具市场推出新的经过ai整合后更具备生产力的产品。

风险提示：1）大模型效果不及预期风险；2）工具软件市场竞争加剧；3）b端及海外市场拓展不及预期；4）测算具有主观性。

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